Crecimiento sin burbuja
10 Febrero 2014
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La experiencia de la mayoría de los países avanzados sugiere que el desarrollo del sector manufacturero, y luego del sector de servicios, ha sido uno de los pilares de su crecimiento económico. Si bien pueden diseñarse políticas públicas para fomentar dichos sectores, es el rol de los mercados financieros determinar qué proyectos reciben financiamiento. 
 
Una rama importante de la literatura económica ha comprobado que una mayor profundidad financiera tiene un impacto positivo en el crecimiento. Sin embargo, estudios recientes encuentran que este efecto tiende a desvanecerse cuando el crédito alcanza niveles excesivos. Arcand, Berkes y Panizza muestran que el efecto de mercados financieros más profundos pasa de ser positivo a ser negativo cuando el crédito al sector privado sobrepasa el 110% del PIB. 
 
Un canal a través del cual los mercados financieros tienen un efecto negativo sobre el crecimiento económico es el sobreendeudamiento. De hecho, éste contribuyó de manera importante al colapso del mercado inmobiliario estadounidense que desencadenó la crisis subprime y un periodo prolongado de bajo crecimiento. Mian y Sufi encuentran evidencia que sugiere que el precio de las viviendas en Estados Unidos aumentó más en los condados donde imperaban créditos hipotecarios subprime (préstamos a personas con dificultades para cumplir sus pagos). Además, muestran que esos mismos condados fueron los más afectados por la recesión.
 
La relación entre sobreendeudamiento, crisis y crecimiento económico exhibida en Estados Unidos es consistente con la evidencia internacional. La mayoría de los países que en 2006 tenían niveles excesivos de crédito experimentaron un aumento anormal en los precios de las propiedades. Cuando dichos precios colapsaron, se produjo una secuencia de defaults que dieron paso a las crisis bancarias y caídas abruptas del PIB. Así fue en Islandia, Suiza, Dinamarca, Irlanda, Gran Bretaña, Holanda, Portugal, España y Estados Unidos.
 
Para que el sistema financiero pueda promover un crecimiento sostenible se requiere de un conjunto de políticas públicas que promuevan la estabilidad financiera. Es fundamental asegurar que las expansiones de crédito se traduzcan en inversiones productivas y no solamente en mayores precios de los activos existentes.
 
Algunas políticas macro-prudenciales han sido sugeridas para alcanzar dicho objetivo. Un grupo de políticas en esta categoría tiene como objetivo prevenir burbujas en los precios de las propiedades a través de intervenciones en el mercado inmobiliario. Por ejemplo, reducciones en los niveles Loan-to-Value en mercados inmobiliarios sobrecalentados. Evidencia de Corea del Sur, Hong Kong y Singapur sugiere que políticas que van en este sentido funcionan en el corto plazo, pero que parecen ser menos efectivas en el largo plazo. 
 
Otro grupo de políticas busca incrementar la estabilidad del sector bancario a través de políticas contracíclicas en los requerimientos de capital y los niveles de reservas bancarias. Finalmente, para poder tomar medidas preventivas resulta clave contar con diagnósticos apropiados. En este sentido, los stress tests realizados a bancos europeos y estadounidenses han resultado ser una herramienta útil para determinar la salud del sistema financiero y las necesidades de recapitalización de cada institución. 
 
En los últimos años ha surgido en Chile un debate respecto a las causas de las alzas en el valor de las propiedades. Para que este debate se materialice en políticas adecuadas es esencial contar con índices de precios inmobiliarios confiables. Éstos nos permitirán analizar con rigurosidad si efectivamente dichas alzas de precios tienen sus orígenes en burbujas financieras o si están asociadas a un mejoramiento de los fundamentales. 
 
Otra incitativa pendiente es el proyecto de ley de consolidación de la deuda. Su implementación debiese mejorar nuestra comprensión de los niveles de endeudamiento de los hogares y evaluar de manera más certera los niveles de riesgo de crédito, lo que se debería traducir en menores tasas de default, menores tasas de interés y menos sobreendeudamiento.
 
Así podremos diseñar las políticas públicas apropiadas para obtener el mayor provecho de los mercados financieros, sin burbujas ni crisis.

 

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El Centro de Finanzas agradece el significativo aporte del Banco de Crédito e Inversiones, BCI, a esta iniciativa